风险投资

投资
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  风险投资是指由职业金融家将风险资本投向新兴的迅速成长的有巨大竞争潜力的未上市公司,在承担很大风险的基础上为融资人提供长期股权资本和增值服务,培育企业快速成长,数年后通过上市、并购或其它股权转让方式撤出投资并取得高额投资回报的一种投资方式。

风险投资特点

  
  投资对象新兴、快速成长、有巨大竞争潜力
  资本属性权益资本(中长期投资)
  投资目的追求高额回报(财务性投资)
  基本特征
  (1)是一种权益投资。风险投资不是一种借贷资本,而是一种权益资本;其着眼点不在于投资对象当前的盈亏,而在于他们的发展前景和资产的增值,以便通过上市或出售达到蜕资并取得高额回报的目的。所以,产权关系清晰是风险资本介入的必要前提。
  (2)是一种无担保、有高风险的投资。风险投资主要用于支持刚刚起步或尚未起步的高技术企业或高技术产品,一方面没有固定资产或资金作为贷款的抵押和担保,因此无法从传统融资渠道获取资金,只能开辟新的渠道;另一方面,技术、管理、市场、政策等风险都非常大,即使在发达国家高技术企业的成功率也只有20%~30%,但由于成功的项目回报率很高,故仍能吸引一批投资人进行投机。
  (3)是一种流动性较小的中长期投资。风险投资往往是在风险企业初创时就投资入资金,一般需经3~8年才能通过蜕资取得收益,而且在此期间还要不断地对有成功希望的企业进行增资。由于其流动性较小,因此有人称之为“呆滞资金”。
风险投资
     风险投资
  (4)是一种高专业化和程序化的组合投资。由于创业投资主要投向高新技术产业,加上投资风险较大,要求创业资本管理者具有很高的专业水准,在项目选择上要求高度专业化和程序化,精心组织、安排和挑选,尽可能地锁定投资风险。为了分散风险,风险投资通常投资于一个包含10个项目以上的项目群,利用成功项目所取得的高回报来弥补失败项目的损失并获得收益。
  (5)是一种投资人积极参与的投资。风险资金与高新技术两要素构成推动风险投资事业前行的两大车轮,二者缺一不可。风险投资家(公司)在向风险企业注入资金的同时,为降低投资风险,必然介入该企业的经营管理,提供咨询,参与重大问题的决策,必要时甚至解雇公司经理,亲自接管公司,尽力帮助该企业取得成功。
  (6)是一种追求超额回报的财务性投资。风险投资是以追求超额利润回报为主要目的的一种投资行为,投资人并不以在某个行业获得强有力的竞争地位为最终目标,而是把它作为一种实现超额回报的手段,因此风险投资具有较强的财务性投资属性。

风险投资运行中的道德风险及原因分析

  (一)风险投资家的道德风险。风险投资家的道德风险发生在投资者和风险投资家签订委托代理合同之后。在这一层委托代理关系中,投资者是委托人,作为风险资本的真正出资人;风险投资家是代理人,作为风险投资公司的职业经理人。由于资本市场信息不对称的广泛存在,风险投资家很可能利用其掌握的信息优势,做出有损于投资者利益的行为。如风险投资家向投资者瞒报拟投资项目的风险,误导投资决策;在参与被投资风险企业管理时,不进行尽职监督;与风险企业勾结共谋,获取私利;风险投资家在未找到好的项目时,将暂时闲置的资金进行冒险的金融投机等。这些道德风险行为将为投资者带来很大的损失。
  (二)风险企业家的道德风险。风险企业家的道德风险产生于风险投资家与风险企业家签订委托代理合同之后。在这层委托代理关系中,风险投资家是委托人,作为风险资本的名义出资人;风险企业家是代理人,掌握了企业赖以成功的关键技术,并对风险企业进行日常经营管理。尽管风险投资家也参与风险企业管理,但无法监控企业的每一个领域,所以,两者信息不对称程度很大。基于此,风险企业家可能出现的道德风险有:风险企业家为了个人在行业领域的地位,投入过高风险项目,对未来的合理收益考虑较少;风险企业家粉饰企业财务报告,制造虚假财务信息,从而独占风险企业的利润。
  (三)道德风险形成的原因分析。道德风险是风险投资活动中普遍存在的现象,产生道德风险的原因除了代理人自身道德素质问题外,最主要的原因在于代理人拥有私人信息。委托人与代理人签订合同时,双方掌握的信息是相互对称的(至少双方都认为自己已掌握了对方信息),然而,在委托人与代理人签订合同之后,委托人无法观察到代理人的某些私人信息,特别是有关代理人努力程度方面的信息。在这种情况下,代理人可能利用隐藏行动或隐藏知识的信息优势,在最大限度地满足自身利益时损害委托人的利益,给委托人带来道德风险。代理人隐藏行动的道德风险表现为代理人的偷懒问题,代理人所付出的努力小于其收获的报酬;代理人隐藏知识的道德风险表现为代理人的机会主义问题,代理人是为其自己而非委托人的利益而努力。偷懒可以通过让代理人分享剩余索取权的激励机制加以克服,然而我国风险投资中对风险投资家和风险企业家的长期激励机制还不够,偷懒问题没有从根本上解决;而代理人机会主义问题的解决则需要建立信息交流基础上的监控机制,目前,我国尽管建立起投资者、风险投资家、风险企业家之间的信息披露制度,但这种停息交流机制仍存在严重的微观监控功能障碍,使信息披露失真,无法逼出他们的隐蔽知识,给风险投资带来高昂的代理成本,大大影响了风险投资效率。

风险投资中道德风险控制的路径选择

  (一)加快有限合伙制在我国风险投资业中的应用。风险投资铸就的硅谷神话人人皆知,其背后一个重要的制度优势便是风险投资机构实行的有限合伙制。有限合伙制是一种最能降低代理成本、激励风险投资家的制度安排。前不久,我国新修订的《合伙企业法》已把有限合伙制写入了法律条文,修订后的新法将于2007年6月1日起正式施行。在这次法律修订中,增加有限合伙企业的内容主要是为了使风险投资机构能够采用有限合伙企业的形式,这就为有限合伙制在我国风险投资业中的应用成为现实。
  在我国风险投资领域推进有限合伙制的实践,可从以下几方面着手:一是拓宽风险资本的筹资渠道。政府可逐步放宽养老基金、保险基金介入风险投资的限制,同时鼓励有创业经验的富人进入风险资本市场,努力构建以民间资本为主体的风险投资体系,为有限合伙制开辟更为广阔的发展空间。二是加快培训风险投资人才。有限合伙制的普通合伙人一般由风险投资公司的经理来担当,这些风险投资家作为有限合伙机构的核心,必须要有事业心和责任感,具备相关专业知识和管理经验,有追求高回报的欲望和承担高风险的能力。这样的人才,在我国还很匮乏,要积极培养。三是进一步解放思想,更新观念,积极营造学习和借鉴国外经验的氛围。所以,我国应积极培育有限合伙制风险投资机构,充分发挥其出资制度、分配制度等制度创新的优势,促进我国风险投资的发展,降低风险投资过程中的道德风险。
风险投资家
    风险投资家
  (二)在风险投资家和风险企业之间,建立完备的风险投资交易设计体系。风险投资交易设计,就是在风险投资家和风险企业家之间安排合理的投资合同。根据莫里斯一霍姆斯特条件,由于存在非对称信息,为了使代理人有足够的激励去自动选择有利于委托人的行动,就必须在契约设计中让代理人也承担一部分结果不确定性的风险,并从这种不确定性风险中得到补偿。在这里,风险企业家具有信息优势,风险投资家位于信息劣势。所以,在两者之间必须有一个合理投资合同,将风险部分地从风险投资家转移到风险企业家身上,让企业家感知风险并做出回应,其结果是风险企业家努力工作,追求企业利益最大化。因此,合理的投资合同可以解决两者之间的风险分担和利益分配问题,从动态的角度降低风险企业家的道德风险。
  风险投资合同可从以下几方面进行设计:一是金融工具交易设计。较适合的品种有可转换优先股和股票期权等形式。在风险企业中,可转换优先股代表风险资本一方,风险投资家不但要参与决策,而且对某些重大事项享有控制权。可转换优先股份的灵活运用,既利于风险投资家,又利于企业家及其管理人员,并将风险资本家和创业家之间的冲突最小化。另外,对风险企业家制定长期股票期权计划,可充分调动企业家的工作积极性,有效激励风险企业家的工作潜能。所以,我国应尽快推出优先股试点和进一步推进股票期权计划改革。二是多阶段投资交易设计。多阶段投资交易是由风险投资家主导的融资过程,其最优合同是让风险投资家在企业不同阶段保持固定比例的股份投入,使风险投资家的收益回报与后续投资阶段的股份定价无关,这样可以减少风险资本家进行信息误导而扭曲股份价格,降低风险企业治理结构中的代理成本。三是管理渗透设计。这是为防止风险企业家的道德风险,对风险投资家设计的保护性条款。如规定风险企业必须定期提供财务和预算信息,并且允许风险投资家随时查阅企业的会计账目,了解风险企业的具体经营状况。规定风险投资家在一定情况下接管企业董事会的权力,用以强制改变企业的融资和经营管理等。
  (三)建立有效的基金经理人市场和风险企业家市场。由于基金经理人和风险企业家的努力程序存在可变性,在信息不对称的条件下,努力的边界难以确定,所以容易引致主观道德风险问题。而建立基金经理人和风险企业家的声誉市场,基金经理人和风险企业家会通过更努力工作来提高经营业绩和信誉,最终选择与投资者合作,以更好地立足市场。在这里,声誉不再是道德问题,而是制度约束。市场声誉激励约束机制可通过以下方式实施:当事人的历史记录;风险投资公司及风险企业的业绩和红利分配政策;中介机构的定期审查;同行的评价等。
  (四)营造良好的创业者精神激励环境。创业者精神激励机制的实现,有赖于鼓励创业的社会文化环境。创业是一种文化,只有全社会形成一种鼓励创业,尊重创业的文化环境,创业者的精神激励机制才能最大限度地发挥效用。与美国相比,我国的创业观念还比较落后,所以,在全社会范围内,营造良好的创业者精神激励环境,提升企业家创业成功后的精神收益,对风险企业家经营好企业,降低道德风险有重要作用。